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Sin crédito y con la negociación de la deuda “empantanada” por la crisis del coronavirus la única vía de financiamiento que tiene disponible la gestión de Alberto Fernández es la emisión de pesos desde el Banco Central. En marzo, la base monetaria creció 34,5%: casi 597.000 millones de pesos.

El Banco Central puso la “maquinita de imprimir billetes” a trabajar a full: emitió 185.000 millones para financiar al Tesoro y otros $ 359.000 millones para cancelar Leliqs de los bancos y forzarlos a prestar esos pesos a las empresas en crisis.

La crisis del coronavirus llevó a la mayoría de los países del mundo a impulsar paquetes de estímulo fiscales para contrarrestar al shock de oferta y de demanda simultánea a escala global.

El gráfico con los “paquetes de estímulo fiscal” de países vecinos y países desarrollados  refleja lo acotado de la ayuda fiscal de Argentina (hasta el momento 0,25 PBI) . Esto responde  a la falta de financiamiento y al poco margen de maniobra que tiene el Gobierno para intentar amortiguar la caída en la actividad y de los ingresos de los sectores más vulnerables.  Ya que la única opción es vía emisión monetaria y tiene el riesgo de  desestabilizar la dinámica inflacionaria.

Desde la asunción de Alberto Fernández  el BCRA giró al Tesoro 452,000 millones hasta el 26/03 ( casi 2% del PBI) .  Sólo en marzo la asistencia al Tesoro Nacional alcanzó los 185.000 millones de pesos. La última transferencia fue el 26 de marzo (último dato disponible) en concepto de “utilidades” al Tesoro por $ 60.0000 millones.

 El monto emitido es muy elevado teniendo en cuenta que aún falta el “grueso” del impacto el aumento del gasto por el paquete de asistencia a sectores vulnerables y empresas en crisis por la extensión del aislamiento obligatoria, al menos, hasta el próximo 13 de abril.

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Durante el segundo trimestre muy probablemente se generará  una merma significativa en la recaudación tributaria por el aislamiento obligatorio.

Si estimamos una caída de 35% en términos reales sobre una recaudación mensual equivalente de 2,2% del PBI ( de los impuestos nacionales, provinciales y municipales (excluidos los impuestos al comercio exterior), el agujero de caja para el fisco sería cercano a 2,8% del PBI en los próximos 3 meses. Unos 600.000 millones de pesos.

Luego dependerá de la recuperación de la actividad y del la evolución del gasto público para definir el tamaño del déficit fiscal a financiarse con emisión monetaria en el segundo semestre.

Además de la asistencia al Tesoro hay otras fuentes de  de emisión del Banco Central:

El segundo factor de emisión monetaria son las compras de dólares del BCRA. Desde el 10 de diciembre pasado, el BCRA lleva emitidos por compra de dólares (emite pesos y compra los dólares excedentes del superávit comercial en el mercado cambiario) casi $ 94.000 millones.

   Sin embargo,  por el cambio del escenario internacional (devaluación en Brasil, desaceleración de China y ahora el Coronavirus), desde febrero la tendencia cambió y el Central en lugar de comprar dólares del superávit comercial pasó a vender reservas para moderar el alza en el tipo de cambio oficial.

Así, con esas ventas netas de dólares retiró pesos de circulación por 2.124 millones en marzo (hasta el 25/03)

   El tercer factor de expansión de la base monetaria es el pago de intereses de Leliqs y Pases: desde que asumió Alberto Fernández, unos $ 180.000 millones (entre el 10/12 y el 26/03).    

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El único factor de contracción monetaria  (retiro de pesos en circulación) fue vía colocación de Leliqs (y Pases) . Principalmente, hasta la primera semana de marzo el stock de Leliqs y Pases alcanzaron 1,7 billones de pesos . Mientras que el día de la asunción de Fernández era de solo 1,09 billones. Esto obedeció a la necesidad de retirar pesos inyectactados por el propio Central para hacer frente a las obligaciones del Tesoro tanto para financiar el déficit fiscal (especialmente en diciembre) como para cubrir vencimientos de deuda en pesos.

Sin embargo, está tendencia de retirar pesos en circulación se interrumpió con el impacto del coronavirus. Entre el 06/03  y 26/03( último registro disponible), se produjo un “desarme” de Leliqs de 436.000 millones de pesos. Son pesos que el Banco Central colocó en los bancos, a cambio de las Leliqs que tenían en su poder, para presionarlos a prestar a los empresas, que por estos días tienen dificultades para pagar sueldos y financiar su capital de trabajo ante la paralización de la economía por el Coronavirus. En el saldo de todo marzo, la emisión de pesos por desarme de Leliqs de los bancos fue de 359.000 millones (ver gráfico)

Consecuentemente, la dinámica de la base monetaria se disparó en marzo. Pasó de $ 1,71 billones (28/02) a $2,3 billones el 26/03 . Equivale a un crecimiento de 34,8% en el mes de marzo y de 75,8% interanual.

La emisión de pesos para pagar las cuentas del Tesoro y la emisión destinada a “llenar de pesos” a los bancos, cancelando Leliqs, para forzarlos a prestar esos pesos a las empresas, es el único instrumento con que cuenta el Gobierno para financiar las medidas para contrarrestar el impacto del Coronavirus.

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El  riesgo latente es  que la emisión monetaria  desequilibre  las cotizacion de los “otros dólares” (blue, dólar bolsa y contado con liquidación) y eleve la brecha cambiaria, presionando sobre la inflación y desestabilizando al “plan oficial de emergencia de corto plazo”. El dilema del Gobierno es evidente. Intenta evitar una gran depresión en el corto plazo (derrumbe de la actividad, ola de quiebre en empresas y disparada del desempleo), aún corriendo el riesgo de enfrentar una mayor inflación en los próximos meses.