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ECONOMÍA
30 de Julio de 2019

El dilema de las LELIQS: el dólar, los plazos fijos, las declaraciones de Alberto Fernández y la "bola de nieve" de Macri

Este año se pagarían más de $ 600.000 millones en intereses de las Letras de Liquidez (Leliqs) del Banco Central. Cómo funciona el sistema y los peligros para desarmarlo.

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El candidato presidencial del Frente de Todos, Alberto Fernández, propuso dar un aumento del 20% para los jubilados a partir de diciembre y dijo que lo financiaría con la rebaja de tasas de los intereses que pagan las Leliqs del Banco Central. La idea causó revuelo, inquietud entre los bancos y presiones sobre el dólar.

   Pero empecemos por el principio.

   Las Leliqs (Letras de Liquidez) son un bono que emite el Banco Central a muy corto plazo, vencen a 7 días, y que coloca exclusivamente a los bancos, que cobran una tasa de interés. Los bancos le entregan a cambio pesos que captan con depósitos, a los cuales remuneran en gran medida en relación a la tasa de las Leliqs, que es la tasa de referencia del sistema bancario.

   Por eso, las Leliqs son un instrumento que tiene el Banco Central para expandir o contraer la cantidad de pesos en circulación en la economía. Tras el ultimo acuerdo con el FMI, el BCRA se comprometió a un “apretón monetario”, que lo que busca es “secar de pesos” la economía para quitarle combustible al dólar y la inflación.

   Dicho de otro modo, gran parte de los depósitos en los bancos, en lugar de financiar créditos a las empresas o a las familias, terminan en manos del Banco Central, a cambio entrega las Leliqs a los bancos con una tasa de interés que hoy es del 60%.

   El costo que paga el Central por esa operatoria es la tasa de interés que paga cada vez que renueva el stock, más los intereses acumulados.

   La magnitud de esos intereses, que el BCRA debe "pagar" día a día, es la contracara de la desconfiaza en el peso.

   Tras un 2018 en el que el dólar saltó más de 100% y con una inflación que llegó a un pico de 57% anual (en mayo), sumado a la historia económica argentina, no es extraño que esa tasa de interés sea exorbitante.

    El BCRA, a su vez, como se comprometio con el FMI a no emitir más pesos, debe mantener la tasa de interés elevada para que al vencimiento de cada Leliq, pueda ser renovado no solo el stock sino también los intereses, lo cual va acumulandose una bola de nieve.

   El stock actual de Leliqs ya es de 1,2 billones de pesos y pagan un interes de 60% anual.

   Para tener una idea de lo elevado de la tasa, si se proyecta una inflación para los próximos 12 meses de una inflación de 30/35%, la tasa de interés de las Leliqs sería de 25/30 puntos en términos reales, es decir, por encima de la inflacion. Una rentabilidad única en el mundo.

   Un negocio "contable" garantizado muy grande para los bancos: en algún momento de este año, la tasa de interés que los bancos cobraban por las Leliqs llegó a ser 25 puntos mayor que la tasa que los bancos pagaban a sus depositantes. Pero esa brecha se fue achicando en los últimos meses, cuando el Central empezó a tomar medidas para que los bancos trasdaran más plenamente la tasa de las Leliqs a los plazos fijos, para retener a los depositantes. Hoy los depósitos pagan en promedio casi 50%, unos 10 puntos menos que las Leliqs.

   Sin embargo, también implica un riesgo para el sistema bancario.

   El punto clave es que el rendimiento que tienen los bancos por las Leliqs, es fondeado via depósitos a plazo fijo de ahorristas (mayoristas y minoristas). Si baja el rendimiento (o es nulo) de las Leliqs, los bancos tienen que bajar la tasa que le ofrecen a los depositantes.

   En ese momento , si no hubiera una mayor confianza en el peso, lo más lógico es que los ahorristas se pasarían de pesos a dólares y subiría el tipo de cambio. Sería el camino hacia otra devaluación.

   Ahora, como los agentes se adelantan a los hechos. Es probable que si esperan que eso suceda en diciembre se adelanten y algunos comiencen a dolarizarse hoy, agregando incertidumbre en los días previos a las PASO.

   Para saber cuanto será el stock de Leliqs a diciembre hicimos una proyección contemplando una baja de rendimiento de Leliqs a 50% anual a diciembre. El total de intereses que pagaría el BCRA en 2019, para evitar que se descontrole el dólar y la inflación, se estima en 616.000 millones de pesos. Y se elevaría el stock de Leliqs a 1.468.000 millones de pesos (hoy es de 1,14 billones de pesos).

   En el caso "muy optimista" que la tasa de interés cierre el año en un promedio de 40% -muy difícil con la inflación actual y las proyecciones esperadas - los intereses acumulados serían aproximadamente 587.000 millones de pesos. Y a fin de año la suma de las Leliqs sería de 1.440.000 millones de pesos. No varian mucho los resultado en términos de la magnitud de la bola de intereses (aun con 10 puntos de diferencia de tasa de interés). Pero serían $ 29.000 millones de pesos menos a pagar por el Central. 

   Los números muestran que no se puede mantener “artificialmente" la demanda por un moneda rechazada  por el público --con "cero confianza"-- mucho tiempo más. Si no hay confianza, el monto de intereses crece de forma descontrolada y se hace insostenibles. Ya que para evitar emitir pesos, es necesario aumentar el stock de Leliqs. Acumulado capital más los intereses.

   Por ello, es necesario que baje fuerte la inflación y crezca la demanda de pesos. Es necesario un "shock de confianza" para poder desarmar la deuda de Leliqs, sin sobresaltos.

    Ahora, volvamos a la afirmación de Alberto Fernández. Si la idea es no pagar intereses por las Leliqs. Los rendimientos de plazo fijo para los ahorristas bajarán y el dolar buscará un nuevo equilibrio, más alto, en el juego tasa-dólar. Los ahorristas, además, se pondrían inquietos sobre que pasará con sus depósitos, si ven que del otro lado del mostrador los bancos no tienen los pesos para devolvérselos.

   El problema es que El 70% de los depósitos a plazo esta a menos de 60 días. Entonces, el riesgo es a que se genere una corrida.

   Si los dichos de Fernández implican sólo una baja de tasas de interes dependerá de cuan rápida sea. Si es gradual o abrupta.

   De todos modos el stock con un ejercicio u otro es muy alto.

   Sin confianza y un plan consistente (para los proximoS 4 años) va a ser difícil de desarmar semejante bomba sin provocar un salto inflacionario o licuación del stock via devaluación, como ya ocurrió con las Lebacs en 2018.


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