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ECONOMÍA
01 de Agosto de 2018

La estrategia del BCRA: del fracaso de las metas de inflación al apretón monetario

La discusión sobre la estrategia del Banco Central. De las teorías insólitas sobre la fijación de precios en la Argentina y el fracaso de las metas de inflación, al apretón monetario de Caputo y el ajuste fiscal "ordenado". La alternativa conocida de más devaluación e inflación.

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La estrategia del BCRA para controlar el dólar es simple: la contracción monetaria. Apuntaron hasta ahora a un dólar de 28 pesos aumentando encajes (la liquidez que los bancos están obligados a inmovilizar) absorbiendo más de 150 mil millones de pesos. Pero ¿qué régimen monetario tenemos?


Estamos en uno de transición: el banco central a veces coquetea con la tasa de interés, a veces con los agregados monetarios. Son dos regímenes que no van juntos: o se fija la cantidad de dinero, o se fija el precio del dinero (la tasa de interés). Fijar precio y cantidad, ya se sabe, es el origen de muchos problemas en economía.

El fracaso de las metas de inflación

Argentina experimentó con metas por primera vez con Federico Sturzenegger liderando el BCRA. Y, de partida, hubo varios errores de diagnóstico:


Neumeyer (economista jefe del BCRA de Sturzenegger) o Prat Gay estaban convencidos de que la gran mayoría de los precios de la economía estaban fijados al dólar blue. Si hubiesen tenido razón, la transferencia a precios de la depreciación del peso hubiera sido baja. No fue así y es casi obvio: importaciones y exportaciones, para empezar, iban al dólar comercial que era más barato.

Sturzenegger argumentó que, “en equilibrio general”, si las tarifas subían entonces otros precios tenían que bajar desconociendo una característica de la economía argentina, la rigidez de precios a la baja: los precios suben más o menos y así se ajustan, pero nunca bajan.


Como si fuera poco el BCRA quiso convencer a sus colegas de que bajar la inflación, se la baje como se la baje, era siempre expansivo.

Además, utilizar metas de inflación demanda transparencia y, sin embargo, el banco central no publicó su modelo, ni minutas abiertas con disidencias, que además solían ser cortas.
La discusión es técnica: ¿a qué responde más la inflación en el corto plazo? ¿a la tasa de interés o a la cantidad de dinero? La evidencia reciente sugiere que a la tasa de interés pero, como todo en economía, nada es concluyente.

El velociraptor

Al decir de Carlos Melconián, las LEBACs se convirtieron en un “velociraptor” que todo lo devora. Es un tema técnico pero muy importante: el banco central subía la tasa en su combate contra la inflación. La suba de la tasa atraía capitales especulativos de afuera (deuda, acciones). El tesoro, el gran colocador de deuda, le vendía los dólares directamente al BCRA (sin pasar por el mercado cambiario) y el BCRA le daba los pesos para gastar creando dinero. Luego, BCRA tenía que emitir LEBACs, títulos a corto plazo, para absorber esos pesos de la economía.
No hay riesgos decía el BCRA de Sturzenegger: es cierto que las LEBACs eran un pasivo creciente del BCRA pero tenía como contraparte la acumulación de reservas, un activo. Los economistas no estaban de acuerdo. Algunos, se preocupaban por las LEBACs que estaban fuera de los bancos, en manos de inversores. ¿Y si decidían salir de pesos todos juntos? La caída en reservas sería monumental.


A otros les quitaba el sueño, por el déficit cuasifiscal que, además, es una fuente de creación de pesos en sí misma: ¡un stock de casi un billón de pesos de LEBACs (si, 12 ceros!) podía duplicar la base monetaria en dos años sólo por la monetización de los intereses! No es sorprendente que el FMI haya puesto el ojo en las LEBACs con un planteo para desarmar la bomba.


¿Cómo seguimos?


Ahora el BCRA fija la tasa de interés pero y contradiciendo la regulación vigente, el BCRA suele no prestar plata a los bancos a la tasa vigente porque, como se dijo, el objetivo es secar la liquidez para frenar la corrida cambiaria. Y avisó en un reciente comunicado que va a mirar agregados monetarios. No tenemos aún un marco monetario bien definido. Es la urgencia de la transición, parar el tipo de cambio, pero no puede ser una situación permanente.


El gobierno empuja un ajuste ordenado siguiendo el guión del acuerdo con el FMI. ¿Se podrá? ¿Colaborarán los gobernadores? Bajar transferencias a provincias, obra pública y subsidios con poco capital político es el desafío. La alternativa es dólar y precios más altos, que fue casi siempre la salida caótica argentina. M.M.




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