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Tras las marcas récord de los “dólares alternativos” (hace 10 días, 195 pesos el blue y 180 pesos el contado con liquidación y 170 pesos el dólar Bolsa), los dólares libres bajaron a 161 pesos el blue, 145 pesos el contado con liqui y 140 pesos el dólar bolsa.

La apuesta del ministro Martín Guzmán es consolidar esa baja de los dólares alternativos y seguir achicando la brecha con el dólar oficial.

Para eso, mostró en los últimos días un “Plan” u “hoja de ruta” en tres frentes.

El primero es de cortísimo plazo con instrumentos que –como ya dijimos– tiene un alto costo y riesgo: mantener a raya los dólares alternativos en blanco mediante la emisión de bonos en pesos “dólar linked”, bonos el dólares (para darle salida a fondos extranjeros colocados en pesos que en lugar de correr al contado con liquidación comprarían esos bonos), y la venta de bonos en dólares del Banco Central y la Anses para estabilizar el dólar contado con liqui.

El segundo frente es enviar la señal de que entiende que hay que reducir cuánto antes la emisión de pesos del Banco Central para financiar al Tesoro, el combustible de la brecha cambiaria.

Por eso, anunció que para los dos últimos meses del año el Tesoro no recibirá más adelantos transitorios del Banco Central, que buscará refinanciar todos los vencimientos de deuda en pesos en el mercado de capitales y que el excedente de financiamiento que consiga hasta un 10% extra se utilizará para cancelar, como en octubre, adelantos transitorios de este año.

En lo que va de 2020, el BCRA transfirió al Tesoro poco más de 1,7 billones de pesos, de los cuales 500.000 millones fueron en concepto de “adelantos transitorios” y el resto en “transferencia de utilidades”. El comunicado de Economía no dice nada respecto de la transferencia de utilidades (cada vez que sube el dólar oficial, el BCRA contabiliza utilidades contables en pesos, sobre las cuales emite pesos que transfiere al Tesoro).

Vale señalar que el BCRA entregó $1,2 billones en concepto de “transferencias de utilidades” .Sin embargo, según se desprende del balance del Banco Central, legalmente, aún podría “girar utilidades” por otros $785.200 millones por las utilidades no distribuidas de 2018 y 2019.

Este número le permitiría al Gobierno cubrir el déficit fiscal del último bimestre del año. Sin embargo, por el cambio en la estrategia de financiamiento del “agujero fiscal” se estima que el Gobierno utilizarán cerca de $400.000 millones (o un monto menor) en concepto de “transferencia de utilidades”. Eso dependerá de cuánto logre financiarse en el mercado local de deuda en pesos. Cuanto más financiamiento consiga en el mercado, menor será la emisión del Banco Central.

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Es claro que Guzmán quiere enviar la señal de que busca desactivar cuánto antes la maquinita de emitir pesos para financiar al Tesoro, la causa de fondo –junto al cepo reforzado y la incertidumbre política—de la disparada de la brecha cambiaria.

El tercer frente es la señal de que el Gobierno está embarcado en un proceso de reducción del déficit fiscal “mayor al previsto en el Presupuesto 2021”, tanto por el lado de la recuperación de la recaudación tributaria como por el recorte gradual del gasto Covid.

El propio Guzmán les ratificó a un grupo de empresarios de AEA (encabezados por Héctor Magnetto, de Clarín, y Paolo Rocca, de Techint) que la clave de la negociación con el Fondo Monetario son las metas de reducción del déficit fiscal para el año próximo. Y que el objetivo sería un déficit menor al incluido en el Presupuesto 2021.

Según la Oficina de Presupuesto del Congreso, hasta el mes de octubre, el impacto presupuestario del “Gasto Covid” –que incluye Gasto Social (IFE) y Gasto Privado (APT)- fue de 2,56% del PBI.

La estimación de la recaudación tributaria nacional para el próximo año alcanzaría al 24,8% del PBI frente al 23,8% del PBI de 2020. Es decir que se espera un incremento en los recursos tributarios de 1% del PBI.

Así, si el Gobierno en 2021 lograra “desarmar” totalmente el “Gasto Covid” (IFE y ATP), mantuviera constante en términos del PBI la carga de los “subsidios económicos” (2,2% PBI) “descongelando” las tarifas de servicios públicos y se recuperara la actividad económica lo esperado en el Presupuesto 2021 (un crecimiento del 5%, razonable después del derrumbe del 12% este año), el déficit fiscal podría achicarse en 3,5 puntos del PBI en 2021 . Si podría bajar entonces de “6,6% o 7% del PBI en 2020” –según la última estimación que presentó Economía- a alrededor de 3,5% del PBI en 2021.

Esta señal fiscal es clave para la negociación con el FM, ya que podría presentarse un número por debajo del déficit de 4,5% del PBI proyectado en el actual  Presupuesto 2021. El propio Guzmán le dijo a los empresarios de AEA que se estaba negociando un déficit fiscal inferior al 4% del PBI.

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Hasta ahora, el Ministro Guzmán logró en el corto plazo reducir la brecha cambiaria básicamente con 2 herramientas.

Por un lado,  mediante una fuerte intervención a través de ANSES y BCRA en el mercado bursátil  para controlar los “dólares alternativos”: vendió bonos en dólares que poseen en cartera ANSES y BCRA (por ejemplo, el bono en dólares AL30) contra pesos. En simultáneo, se exigieron mayores regulaciones desde la Comisión Nacional de Valores para operar los “dólares alternativos” que hicieron caer la liquidez del mercado. Así se “desinflaron” las cotizaciones de los dólares implícitos “contado con liquidación” y “dólar bolsa”.

Además, en el arranque de noviembre se aceleró la tasa de depreciación del peso. El “dólar oficial” subió 36  centavos en la primer jornada del mes y 21 centavos el martes pasado. Es  otra señal de  que apunta a “achicar” la brecha cambiaria. Pero en el camino, el Banco Central todavía no logra estabilizar las reservas. En la semana logró por primera vez desde mediados de junio comprar dólares para las reservas, pero también siguió vendiendo.

Por otro lado, como se dijo, el Gobierno modificó la forma de financiamiento del déficit. Guzmán mostró la intención de conseguir más financiamiento via emisión de deuda y reducir el uso de la “maquinita” de pesos del BCRA.

El primer testeo del mercado de deuda interna fue positivo. Ya que se consiguió financiamiento neto, por encima de los vencimientos de deuda, por casi $255.000 millones (en su mayor parte con bonos atados al dólar oficial) y de esa manera el Tesoro Nacional logró cancelar $100.000 millones de adelantos transitorios con el BCRA. En el neto, octubre fue el primer mes desde que estalló la pandemia que el Tesoro no sólo no requirió financiamiento del Banco Central sino que le “devolvió” $ 78.000 millones de esos préstamos.

En noviembre, el Gobierno no sólo buscará renovar el 100% de los vencimiento de deuda en pesos sino que buscará repetir lo que hizo en octubre. Buscará financiamiento neto para cubrir el déficit fiscal (con instrumentos que atados al dólar oficial y que ajustan por inflación) y precancelar adelantos transitorios recibidos del Banco Central.

El objetivo no fácil de alcanzar porque en noviembre y diciembre hay vencimientos de deuda en pesos importantes: $ 340.000 millones y $ 433.000 millones, respectivamente.

Además, el Ministerio de Economía informó que realizará 2 licitaciones  -el  9 y 10 de noviembre- por un total de 1500 millones de dólares para “darle salida” a los fondos de inversión extranjeros que quedaron atrapados por el “cepo cambiario” con títulos en pesos (PIMCO, Black Rock).

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Ambas estrategias tienen “patas cortas” y son insostenibles en el tiempo si no hay un plan de reducción del déficit fiscal consistente detrás. Un acuerdo con el FMI que aporte certidumbre y dólares frescos en el horizonte cercano. Y sobre todo un sendero de salida, gradual, pero sostenido de la mega recesión.

La estrategia de emitir deuda en dólares con rendimientos por encima de 16% anual es muy cara. Mientras que las emisiones de bonos en pesos dolar linked (atados a la cotización de dólar oficial), que le permiten al inversor un “seguro de cambio” contra una posible devaluación del dólar oficial, tienen el riesgo de darse un escenario similar al que ocurrió con los contratos de dólar futuro al fin del segundo mandato de Cristina Fernández. Si se efectiviza un salto del dólar oficial, aumentaría fuertemente la carga de los vencimientos de deuda futuros.

Respecto de la intervención en el mercado bursátil sabemos que el stock de bonos de ANSES y BCRA es finito (al igual que la capacidad de intervención en el mercado oficial de cambios el tope es el stock de reservas netas) . Por ello, no se puede sobre-utilizar esta operatoria.

Además, la venta de bonos que están en posesión del sector público que pasan “a manos de privados” implica aumentar la deuda neta con acreedores privados (a una tasa de interés de 16/17% en dólares). Justo todo lo contrario a lo que se pretendía meses atrás con la reestructuración de la deuda .

En resumen, el plan Guzmán, de estabilizar la brecha cambiaria en la coyuntura, sirve para ganar tiempo. Ese tiempo debe ser aprovechado para encarar un plan fiscal y monetario creíble que incluya un programa plurianual, con aprobación del Congreso Nacional  y el acuerdo marco con el FMI, que junto con la refinanciación de la deuda por U$S 44.000 aporte también fondos frescos para apuntalar las reservas del Banco Central.

En la coyuntura, el termómetro de la reservas y la brecha sigue siendo el indicador a mirar. Pero la clave está en atravesar el puente que construyó Guzmán en las ultimas dos semanas lo más rápido posible, para evitar una crisis cambiaria mayor, amplificada por algunos de los instrumentos de corto plazo que se están utilizando.