Ante una dinámica explosiva que combinaba reservas brutas (y netas) del BCRA cayendo, suba del dólar, depósitos en dólares del sector privado en "caída libre" y un riesgo país que se multiplicó por tres desde las PASO, el Gobierno se vio obligado a imponer restricciones a la compra de dólares. Una nueva versión del “cepo cambiario”.

   El nuevo cepo cambiario es mucho más restrictivo y duro para las empresas que para personas físicas, ya directamente no pueden comprar dólares para atesorar. Solo para pagar importaciones y deudas en dólares previas. Y es “más liviano” para personas físicas que pueden comprar hasta 10.000 dólares por mes.

   Según el informe de julio del BCRA sobre el mercado de cambios, el 69% de las operaciones de individuos estuvo por debajo de los 10.000 dólares.

   Por el lado de la oferta de divisas, las nuevas medidas del Gobierno reducen el plazo de liquidación de divisas para los exportadores -tanto en el comercio de bienes como de servicios- a sólo 5 días hábiles desde la fecha de cobro.

   Las medidas son un típico paquete de emergencia y fue tomada por el Gobierno porque observaban que la dinámica de las variables financieras anticipaban que se podía producir un nuevo salto cambiario que acelere rápidamente la inflación con riesgo de espiralización. O entendían que podría dejar al Banco Central prácticamente sin reservas netas disponibles, ya sea para intervenir en el mercado de cambio o para afrontar pagos de deuda. Espiralización del dólar, hiperinflación y default eran los fantasmas que sobrevolaban sobre el final de la administración Macri. 

    Ante esa situación, los últimos dogmas del liberalismo económico que defendía el presidente dejaron lugar al pragmatismo del ministro Hernán Lacunza, que ya había sugerido apenas asumido como primera opción el control de cambios para frenar la hemorragia de dólares Post PASO, el propio Macri decidió intentar antes con el "reperfilamiento" de la deuda de corto plazo que no hizo más que potenciar la corrida bancaria el viernes de la semana pasada.

   Para entender la magnitud del problema. Analicemos los números duros.

-- Desde el día 9 de agosto, previo a la PASO, hasta el 5 de septiembre el BCRA registró una caída de reservas brutas de u$s 14.936 millones. Pasaron de u$S 66.309 millones a solo u$s 51.373 millones (ver gráfico).

-- Mientras que las reservas netas (descontando el swap Chino, encajes de depósitos en dólares , préstamos del FMI , prestamos de Banco de Basilea y DEG) cayeron casi u$s 5.052 millones en el mismo período. 

-- Los depósitos en dólares del sector privado –-entre el 9/08 y el 03/09-- cayeron u$s 7.556 millones. Es decir, un 23%.

-- Los retiros de caja de ahorros en dólares –privados- totalizaron u$s 6.623 millones en el mismo período. Y los depósitos a plazo fijo en dólares cayeron u$s 1.014 millones.

-- En tanto los depósitos a plazo fijo en pesos del sector privado, que venían estables post shock electoral,  tuvieron una importante disminución entre el jueves 28 y el martes pasado. Se retiraron 41.200 millones de pesos. Y acumulan desde el 8 de agosto (al 03/09) una caída de $81.000 millones.

-- Principalmente, de ahorristas con depósitos de más de un millón de pesos, que bajaron $67.345 millones (ver gráfico).

   Entendiendo que estas medidas son de carácter excepcional ante la desconfianza que existe, analicemos ahora cuáles son los pro y los contras de esta clase de restricciones cambiarias.

   Una cuestión lógica en economía es que cuando alguien restringe la demanda de un bien (estableciendo cupos o directamente prohibiciones) lo que aparece es un mercado paralelo para ese bien. Como lo demostró la experiencia del cepo cambiario -entre 2012/2015- se potencia un mercado del "dólar paralelo" o “dólar blue"

    También existe una operatoria qué se llama “contado con liquidación” que implica comprar bonos o acciones argentina (con cotización en el exterior) con pesos y venderlos en dólares, con el saldo de esa transacción depositado en una cuenta en el exterior. Esta es un operatoria típica que podrían llevar a cabo empresas que ahora tienen prohibido las compras dólares billete.

   Con la aparición de una cotización paralela del dólar comienza a tomar protagonismo la “brecha cambiaria”. 
Es decir, la diferencia entre la cotización oficial del dólar y el precio "blue"/ paralelo o “contado con liquidación”

   Básicamente, la efectividad de la medidas tomadas por el Gobierno, intentan, a priori, tener bajo control al dólar oficial. Evitando sobresaltos en el tipo de cambio. Pero además, el objetivo deseable sería también mantener una “brecha cambiaria” chica, en lo posible menor a 10%-15%.

   Si la cotización del mercado blue estuviera muy por encima del oficial (por ejemplo más de 30%), entonces es probable que la cotización “blue” comenzara a verse como la cotización del dólar a futuro . Y consecuentemente, el riesgo sería que algunos precios de la economía empezaran a establecerse en base a la cotización de ese dólar paralelo.

   Por lo general, la unificación del tipo de cambio oficial al paralelo se da con un salto del oficial (y no con una baja del paralelo). Y en ese caso el peligro sería un alza de precios mayor a la que ya produjo la última devaluación, agregándole más velocidad a la dinámica inflacionaria.

   Por otra parte, a corto plazo los exportadores deben liquidar lo cobrado de acuerdo a la nueva normativa: 5 días hábiles. Esto es clave en el funcionamiento de las nuevas medidas. Es fundamental que aparezca de manera sostenida una oferta de divisas que no provenga del Banco Central sino de los privados.

   Es muy importante relevante que el BCRA deje de vender divisas en las próximas semanas y que las reservas del Central se estabilicen.

   Si las nuevas medidas logran tranquilizar al dólar con una brecha cambiaria pequeña, con el correr de los días es probable que se reduzcan la ansiedad y nerviosismo de los ahorristas. Sólo así se lograría mermar los retiros de depósitos en dólares del sector privado y la “dolarización” de los depósitos a plazo fijo en pesos.

   Respecto a este punto, las cajas de ahorro en dólares -de más de un millón de dólares- mostraron un rebote de 100 millones U$S el lunes pasado y perdieron solo u$s 56 millones el martes. Además, se redujo el ritmo de los retiros del récord de u$S 877 millones a u$S 651 millones en las cajas de ahorro menores a un millón de dólares (ver gráfico).

   Entre las jornada del martes y el jueves la brecha cambiaria se mantuvo entre 7/8% comparando con en el “blue” y cerca de 10-12% para el “contado con liquidación”. Esto es una buena noticia.

    En resumen, durante estas semanas es clave no sólo monitorear cómo siguen la reserva del Banco Central sino también saber si interviene o no la autoridad monetaria en el mercado de cambios. Y un dato sumamente relevante es saber en cuánto se estabiliza la brecha cambiaria.

   Cuantas más reservas netas logre preservar Macri Macri hasta el fin de mandato con este paquete de medidas. Mayor margen de maniobra tendrá el próximo Gobierno en su política económica.

Amílcar Collante
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